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　　國(guó)泰君安期貨黑色研究總監(jiān)劉秋平——《黑色系：成本坍塌式下跌如何結(jié)束》

　　鐵礦—鐵礦的市場(chǎng)下跌預(yù)期較為一致。

　　主要理由為：

　　1、四季度國(guó)外礦山仍有增產(chǎn)發(fā)貨；

　　2、冬季限產(chǎn)會(huì)帶來(lái)鐵礦需求的下滑。截止到2017年上半年，四大除RT外同比均出現(xiàn)正增長(zhǎng)，增量主要以中高品為主，如VALE的增量主要來(lái)自S11D，BHP的增量來(lái)自Newman和Jimblebar。四大礦全年目標(biāo)增量為5200萬(wàn)噸，上半年完成2325萬(wàn)噸，下半年仍有2875萬(wàn)噸增量。

　　需求在限產(chǎn)季邊際弱化：“2+26”城市冬季限產(chǎn)方案，如果分別按照10%、30%和50%力度限產(chǎn)，將分別影響鐵礦消費(fèi)1153、3459和5764萬(wàn)噸。從8月6日至今，鐵礦的期貨和現(xiàn)貨走過(guò)了“現(xiàn)貨平穩(wěn)，預(yù)期惡化”、“現(xiàn)實(shí)和預(yù)期共振”兩個(gè)階段。當(dāng)前鐵礦的期貨和現(xiàn)貨進(jìn)入第三階段—“預(yù)期好轉(zhuǎn)，現(xiàn)實(shí)向下”，體現(xiàn)為現(xiàn)貨依然下行，但期貨開(kāi)始震蕩磨底。

　　當(dāng)前的階段有以下特征：

　　1、鐵礦期貨遠(yuǎn)月出現(xiàn)歷史上罕見(jiàn)的升水格局。

　　2、低品礦面臨虧損壓力，部分礦種價(jià)格逼近2015年低點(diǎn)盡管當(dāng)前PB粉，塊礦等價(jià)格依然在相對(duì)高位，但以超特為代表的低品礦已經(jīng)接近2015年低點(diǎn)，當(dāng)前超特粉價(jià)格為2015年以來(lái)8%分位數(shù)水平，如果持續(xù)則意味著中低品礦山減產(chǎn)退出供應(yīng)。

　　3、5月合約面臨鋼廠復(fù)產(chǎn)、9月合約交割標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整從遠(yuǎn)月的預(yù)期來(lái)看，想比與以往，當(dāng)前鐵礦的遠(yuǎn)期預(yù)期并不悲觀。從1805合約來(lái)看，鋼鐵限產(chǎn)持續(xù)到2018年3月，3月前鋼廠必然要提前對(duì)鐵礦進(jìn)行補(bǔ)庫(kù)，這就意味著鐵礦1805合約是個(gè)需求有確定性增量的合約。對(duì)1809合約而言，鐵礦交割標(biāo)準(zhǔn)提高，使得1809合約鐵礦會(huì)比其他合約有更高的交割溢價(jià)。

　　4、最差的2015年4月到2016年3月，普氏均價(jià)為52美元。從年度均價(jià)的角度，2015年4月-2016年3月是市場(chǎng)走勢(shì)最差的12個(gè)月，而這段時(shí)間普氏指數(shù)的均價(jià)為52美元，如果市場(chǎng)不相信接下去經(jīng)濟(jì)會(huì)比這段時(shí)間更差，則年度均價(jià)應(yīng)該高于52美元，這也是市場(chǎng)在400元附近抄底1805和1809合約的驅(qū)動(dòng)力之一。

　　從普氏指數(shù)2016年3月至今的走勢(shì)看，低于50美元運(yùn)行的時(shí)間僅3天。2018年鐵礦結(jié)構(gòu)性矛盾仍會(huì)頻繁出現(xiàn)

　　2018年鐵礦供應(yīng)過(guò)剩的格局仍將持續(xù)，但邊際上來(lái)看較2016和2017年有所改觀。

　　階段性結(jié)構(gòu)性矛盾引發(fā)的礦價(jià)快速上漲對(duì)鋼廠成本沖擊較大，鋼廠需要警惕三個(gè)現(xiàn)象：

　　1.鐵礦絕對(duì)價(jià)格過(guò)低，如盤面50美金以下；

　　2.鋼廠群體性補(bǔ)庫(kù)行為，尤其在節(jié)假日前夕；

　　3.焦炭?jī)r(jià)格的快速上漲。

　　螺紋熱卷——對(duì)比歷史：2016年四季度螺紋上漲的驅(qū)動(dòng)力在于成本推升，從絕對(duì)價(jià)格看，2016年9月19日至11月18日，螺紋鋼價(jià)格從2290上漲到2840，上漲550元，漲幅24%。

　　但利潤(rùn)來(lái)看，螺紋鋼價(jià)格的上漲，并沒(méi)有帶來(lái)利潤(rùn)的擴(kuò)張，2016年9月份之后利潤(rùn)反而縮窄。這是因?yàn)?016年四季度上漲的驅(qū)動(dòng)力在焦炭，焦炭?jī)r(jià)格的上漲推動(dòng)了螺紋鋼成本的抬升。

　　鐵礦石方面，由于焦炭的緊張，鋼廠大量使用低硅高品的鐵礦，造成鐵礦出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性緊張，進(jìn)一步推升了螺紋鋼的生產(chǎn)成本。與2016年類似點(diǎn)在于，本輪的下跌，與其說(shuō)是成材端自身矛盾帶來(lái)的下跌，不如說(shuō)是成本坍塌帶來(lái)的鋼材價(jià)格重心下移。

　　本輪下跌過(guò)程中，我們看到不管是盤面利潤(rùn)還是實(shí)際利潤(rùn)，都體現(xiàn)為利潤(rùn)維持甚至是擴(kuò)張。從庫(kù)存而言，我們沒(méi)有看到鋼廠庫(kù)存持續(xù)累積的情況，廠庫(kù)壓力不大。從社會(huì)庫(kù)存來(lái)看，盡管北貨南下造成華南區(qū)域銷售壓力，但從全國(guó)口徑看，鋼材社會(huì)庫(kù)存同樣沒(méi)有看到持續(xù)上升的壓力。

　　從預(yù)期來(lái)看，觸發(fā)螺紋、熱卷上行的政策性因素—冬季環(huán)保減產(chǎn)，不僅沒(méi)有消除，反而出現(xiàn)了強(qiáng)化。“河北省環(huán)保發(fā)布”在8月4日發(fā)布了《重污染天氣應(yīng)對(duì)及采暖季錯(cuò)峰生產(chǎn)專項(xiàng)實(shí)施方案》。方案要求石家莊、唐山、邯鄲等重點(diǎn)地區(qū)，采暖季鋼鐵產(chǎn)能限產(chǎn)50%，以高爐生產(chǎn)能力計(jì)，采用企業(yè)實(shí)際用電量核實(shí)。

　　“2+26”城市中，涉及鋼鐵生產(chǎn)的有天津、石家莊、唐山、邯鄲、邢臺(tái)、太原、長(zhǎng)治、晉城、濟(jì)南、聊城、安陽(yáng)等11座城市，合計(jì)產(chǎn)能約有28230萬(wàn)噸，占全國(guó)產(chǎn)能的30%左右。從2016年四季度的經(jīng)驗(yàn)看，當(dāng)時(shí)原料主導(dǎo)的行情結(jié)束，以螺紋鋼限制中頻爐為終點(diǎn)。在中頻爐政策出臺(tái)后，鋼廠利潤(rùn)開(kāi)始回升，螺紋鋼和焦炭分化開(kāi)始。

　　因此，我們認(rèn)為，本輪原料主導(dǎo)的行情結(jié)束，可能有兩個(gè)觸發(fā)點(diǎn)：

　　1、成材端自身矛盾爆發(fā)，比如11月后的限產(chǎn)嚴(yán)格執(zhí)行，供需缺口擴(kuò)大；

　　2、原料端下跌的矛盾解決，最近兩天的上漲可以理解為焦煤端的企穩(wěn)帶動(dòng)市場(chǎng)成本坍塌式下跌預(yù)期的動(dòng)搖。

　　本輪上漲的頂點(diǎn)在冷卷，2017年和2016年不同的在于，2016年的上漲是冷卷帶動(dòng)熱卷上漲，熱卷帶動(dòng)螺紋上漲，最不具備投機(jī)性的冷卷帶動(dòng)全品種上漲，說(shuō)明當(dāng)時(shí)是需求驅(qū)動(dòng)的行情，而2017年的上漲中，冷-熱卷價(jià)差始終維持冷卷加工成本附近，說(shuō)明冷卷的上漲是成本推動(dòng)上漲，需求增速開(kāi)始跟不上產(chǎn)量增速。

　　某鐵礦貿(mào)易企業(yè)

　　鐵礦的1-5價(jià)差有頂，套利成本在23-25元。鐵礦現(xiàn)貨出貨不暢，部分鋼廠都開(kāi)始賣貨，后面隨著工廠限產(chǎn)，工廠拋長(zhǎng)協(xié)貨會(huì)增加。京唐港紐曼粉賣了一個(gè)月，最近成交的很多貨沒(méi)有實(shí)實(shí)在在賣給鋼廠，不少走了期現(xiàn)公司。后面排船很多，限產(chǎn)來(lái)了之后，現(xiàn)貨最困難的時(shí)候就來(lái)了，但能持續(xù)多少時(shí)間不好說(shuō)。

　　某鋼鐵生產(chǎn)企業(yè)

　　成材現(xiàn)貨漲的挺有壓力，主要原因是這個(gè)價(jià)格下游貿(mào)易商接受比較困難，后期即便漲價(jià)，這里接貨性價(jià)比也不高。最理想的走勢(shì)是這里打下來(lái)100-200，貿(mào)易商囤點(diǎn)貨，如果這里打不下去，貿(mào)易商不囤貨，這波行情就沒(méi)有了。從結(jié)算模式來(lái)講，鋼廠后結(jié)算，貿(mào)易商可以砸價(jià)，但貿(mào)易商手上沒(méi)貨，打下去沒(méi)貨，補(bǔ)貨就是高價(jià)，貿(mào)易商砸不動(dòng)。

　　從鋼廠來(lái)說(shuō)，鋼廠庫(kù)存低，有限產(chǎn)，不認(rèn)跌。該廠按照產(chǎn)量算是43%限。對(duì)原料價(jià)格偏空。

　　對(duì)于鐵礦的看法：高品礦堅(jiān)挺，低品礦沒(méi)人要，該廠現(xiàn)在63%-69%招標(biāo)，以前60%左右，原料高低品價(jià)差繼續(xù)拉大。

　　某鋼鐵生產(chǎn)企業(yè)

　　以前不停高爐的，現(xiàn)在對(duì)產(chǎn)量影響肯定有，哪怕限產(chǎn)30%，這是以前不曾有的。套利今年比單邊風(fēng)險(xiǎn)大，今年很多邏輯不好做。很多事情你看的對(duì)，不見(jiàn)得做得對(duì)。

　　某鋼坯貿(mào)易商

　　貿(mào)易商角度鋼坯會(huì)分批建倉(cāng)，帶鋼和鋼坯的價(jià)差打出來(lái)了，鋼坯可以買了，成材期貨底部逐步抬升。

　　鋼坯和帶鋼價(jià)差夠了，但鋼坯和螺紋價(jià)差不夠。唐山鋼坯現(xiàn)在華東去不了，流不出去，有東北資源流入唐山。但是東北坯子一天流入量1萬(wàn)左右，唐山地區(qū)的需求量每天是8萬(wàn)噸，流入量不夠。鋼坯協(xié)議戶一直在減量，擔(dān)心15號(hào)之后鋼坯不好買。

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